Der norwegische Kapitalmarkt: Rechtliche Grundlagen, Börsenhandel und Anlegerschutz

1. Einleitung

Der norwegische Kapitalmarkt gehört zu den bedeutenden Finanzmärkten Nordeuropas. Neben einem entwickelten Aktienmarkt verfügt Norwegen über einen wichtigen Anleihemarkt und eine international ausgerichtete Finanzindustrie. Eine besondere Rolle spielt dabei der Zugang zum Europäischen Wirtschaftsraum (EWR), durch den zahlreiche europäische Finanzmarktregeln in das norwegische Recht übernommen werden.

Die zentrale Rechtsgrundlage für den Wertpapierhandel ist das norwegische Securities Trading Act (verdipapirhandelloven). Es enthält unter anderem Regelungen über Wertpapierdienstleistungen, Marktmissbrauch, Emittentenpflichten, Übernahmeangebote und Prospektanforderungen. Die norwegische Finanzaufsichtsbehörde Finanstilsynet ist eine zentrale Aufsichtsinstanz für den Kapitalmarkt. (Finanstilsynet)

Für Unternehmen, Investoren und internationale Marktteilnehmer kann cosmos legal Cabinet juridique bei der rechtlichen Prüfung von Kapitalmarkttransaktionen und grenzüberschreitenden Finanzgeschäften unterstützend tätig werden.

2. Aufbau des norwegischen Kapitalmarktes

Der norwegische Kapitalmarkt umfasst insbesondere:

• Aktien und Aktienzertifikate,
• Unternehmens- und Staatsanleihen,
• Investmentfonds,
• alternative Investmentfonds,
• Derivate und andere Finanzinstrumente,
• öffentliche Wertpapierangebote,
• Börsen- und sonstige Handelsplätze.

Für die Regulierung des Wertpapiermarktes bestehen neben dem Securities Trading Act weitere Gesetze, unter anderem das Gesetz über Wertpapierfonds, das Gesetz über die Verwaltung alternativer Investmentfonds und das Gesetz über Zentralverwahrer und Wertpapierabwicklung. (Finanstilsynet)

Die norwegische Regulierung ist dabei eng mit dem europäischen Finanzmarktrecht verbunden.

3. Osloer Börsenmarkt

Der wichtigste Börsenplatz Norwegens ist Euronext Oslo Børs. Daneben bestehen weitere Handelsplätze beziehungsweise Marktsegmente wie Euronext Expand und Euronext Growth.

Für Emittenten bedeutet die Wahl des jeweiligen Marktsegments unterschiedliche regulatorische Anforderungen. Insbesondere bei einem regulierten Markt gelten umfangreiche Informations-, Transparenz- und Anlegerschutzvorschriften.

Auch die Vorschriften gegen Marktmissbrauch gelten in Norwegen für Finanzinstrumente, die unter anderem an Euronext Oslo Børs, Euronext Expand und Euronext Growth gehandelt werden. (Finanstilsynet)

4. Die Rolle von Finanstilsynet

Die norwegische Finanzaufsichtsbehörde Finanstilsynet überwacht wesentliche Bereiche des norwegischen Finanz- und Wertpapiermarktes.

Zu ihren Aufgaben gehören unter anderem die Überwachung von:

• Wertpapierunternehmen,
• Kapitalmarktaktivitäten,
• Marktverhalten,
• Prospektverfahren,
• bestimmten Übernahmeangeboten,
• Marktmissbrauch und Insiderhandel.

Bei Verstößen gegen kapitalmarktrechtliche Vorschriften kann Finanstilsynet verschiedene aufsichtsrechtliche Maßnahmen ergreifen. Im Bereich des Marktmissbrauchs verfügt die Behörde beispielsweise über Sanktionsbefugnisse bei bestimmten Verstößen gegen die Marktmissbrauchsregeln. (Finanstilsynet)

5. EWR-Recht und europäische Kapitalmarktregeln

Ein wesentliches Merkmal des norwegischen Kapitalmarktrechts ist die starke Verbindung mit dem EWR-Recht.

Die europäische Market Abuse Regulation (MAR) gilt in Norwegen aufgrund ihrer Einbindung in das EWR-Abkommen und wurde in das norwegische Recht übernommen. Dadurch gelten auch in Norwegen zentrale europäische Verbote von Insiderhandel, unrechtmäßiger Offenlegung von Insiderinformationen und Marktmanipulation. (Lovdata)

Auch die europäische Prospektverordnung (EU) 2017/1129 wurde in das norwegische Recht übernommen. (Lovdata)

Für internationale Investoren bedeutet dies, dass die norwegischen Kapitalmarktregeln in vielen Bereichen mit den europäischen Standards vergleichbar sind.

6. Öffentliche Angebote und Prospektpflicht

Ein wichtiger Bereich des Kapitalmarktrechts betrifft die öffentliche Ausgabe oder Veräußerung von Wertpapieren.

Nach den norwegischen Vorschriften kann ein Prospekt insbesondere dann erforderlich sein, wenn Wertpapiere öffentlich angeboten oder zum Handel an einem regulierten Markt zugelassen werden. Finanstilsynet weist ausdrücklich darauf hin, dass öffentliche Angebote und die Zulassung zum Handel an einem regulierten Markt unter den gesetzlichen Voraussetzungen eine Prospektpflicht auslösen können. (Finanstilsynet)

Ein Prospekt soll Anlegern ermöglichen, die wirtschaftliche und finanzielle Situation des Emittenten sowie die mit den angebotenen Wertpapieren verbundenen Risiken angemessen zu beurteilen.

7. Nationale Prospekte

Neben den EWR-Prospektvorschriften existieren in Norwegen auch nationale Prospektregeln.

Für öffentliche Angebote von übertragbaren Wertpapieren mit einem Gesamtvolumen zwischen 1 Million und 8 Millionen Euro innerhalb eines Zeitraums von zwölf Monaten sieht das Securities Trading Act grundsätzlich besondere nationale Prospektanforderungen vor. (Lovdata)

Ein solcher nationaler Prospekt muss die Informationen enthalten, die erforderlich sind, damit Anleger die finanzielle Situation und die Zukunftsaussichten des Emittenten sowie die mit den Wertpapieren verbundenen Rechte beurteilen können. (Finanstilsynet)

8. Zulassung zum Börsenhandel

Unternehmen, die ihre Aktien oder andere Wertpapiere an einem regulierten norwegischen Markt zulassen möchten, müssen verschiedene Anforderungen erfüllen.

Neben den kapitalmarktrechtlichen Vorgaben spielen insbesondere folgende Bereiche eine Rolle:

• Finanzberichterstattung,
• Unternehmensführung,
• Transparenz,
• laufende Informationspflichten,
• Aktionärsinformation,
• Marktmissbrauchsregeln.

Bei der Vorbereitung eines Börsengangs beziehungsweise einer Kapitalmarkttransaktion sollte deshalb frühzeitig geprüft werden, welche Anforderungen für das konkrete Marktsegment gelten.

9. Informationspflichten von Emittenten

Unternehmen mit börsennotierten Finanzinstrumenten unterliegen umfangreichen Informationspflichten.

Die Anleger sollen zeitnah Zugang zu Informationen erhalten, die für die Bewertung des Unternehmens und seiner Wertpapiere wesentlich sein können. Das dient insbesondere der Markttransparenz und Gleichbehandlung der Anleger.

Das Securities Trading Act enthält beispielsweise Regeln zur Gleichbehandlung der Inhaber von Finanzinstrumenten. Emittenten von Finanzinstrumenten, die an einem norwegischen regulierten Markt zugelassen sind, müssen ihre Inhaber grundsätzlich diskriminierungsfrei behandeln. (Lovdata)

10. Insiderinformationen und Marktmissbrauch

Ein besonders wichtiger Bestandteil des norwegischen Kapitalmarktrechts ist die Bekämpfung des Marktmissbrauchs.

Die norwegischen Vorschriften übernehmen die wesentlichen Verbote der europäischen Marktmissbrauchsverordnung. Verboten sind insbesondere:

• Insidergeschäfte,
• unrechtmäßige Weitergabe von Insiderinformationen,
• Marktmanipulation. (Finanstilsynet)

Unternehmen müssen außerdem geeignete organisatorische Maßnahmen treffen, um Marktmissbrauch zu verhindern und zu erkennen. Dazu gehören unter anderem Insiderlisten und Verfahren für den Umgang mit vertraulichen Informationen.

11. Kapitalerhöhungen und Finanzierung über den Kapitalmarkt

Norwegische Unternehmen können Kapital unter anderem durch die Ausgabe neuer Aktien oder anderer Finanzinstrumente aufnehmen.

Eine Kapitalmarktfinanzierung kann beispielsweise zur Finanzierung von:

• Unternehmenswachstum,
• Übernahmen,
• Investitionen,
• internationalen Expansionen,
• Refinanzierungen

eingesetzt werden.

Bei einem öffentlichen Angebot müssen jedoch die jeweils geltenden Prospekt- und Informationsanforderungen berücksichtigt werden. Je nach Struktur können außerdem gesellschaftsrechtliche Beschlüsse und Anforderungen des jeweiligen Handelsplatzes notwendig sein.

12. Anleihemarkt

Neben Aktien spielt der norwegische Anleihemarkt eine wichtige Rolle.

Unternehmen und andere Emittenten können sich über die Ausgabe von Anleihen am Kapitalmarkt finanzieren. Für Anleger können Unternehmensanleihen eine Alternative zu Aktien darstellen, wobei insbesondere Bonität, Laufzeit, Zinsstruktur, Sicherheiten und Rang der Forderung geprüft werden sollten.

Auch bei Anleiheemissionen können die gesetzlichen Prospektvorschriften greifen. Finanstilsynet führt ausdrücklich eigene Verfahren und Informationen für Prospekte von Aktien- und Anleiheemissionen. (Finanstilsynet)

13. Übernahmeangebote

Das norwegische Kapitalmarktrecht enthält auch detaillierte Regeln für Übernahmeangebote (takeover bids).

Besondere Bedeutung hat die sogenannte Mandatory Bid Obligation, also die Pflicht zur Abgabe eines Pflichtangebots.

Nach dem Securities Trading Act muss eine Person, die durch Erwerb mehr als ein Drittel der Stimmrechte an einem norwegischen Unternehmen erlangt, dessen Aktien an einem norwegischen regulierten Markt notiert sind, grundsätzlich ein Angebot zum Erwerb der übrigen Aktien abgeben. (Lovdata)

Diese Regel soll insbesondere Minderheitsaktionäre schützen und sicherstellen, dass sie bei einem Kontrollwechsel eine faire Ausstiegsmöglichkeit erhalten.

14. Freiwillige Übernahmeangebote

Neben dem Pflichtangebot kennt das norwegische Recht auch freiwillige Übernahmeangebote.

Bei einem solchen Angebot versucht der Erwerber, die Aktien eines börsennotierten Unternehmens auf freiwilliger Basis zu erwerben. Die Transaktion unterliegt dennoch bestimmten gesetzlichen Anforderungen hinsichtlich Angebot, Information der Aktionäre und Durchführung.

Finanstilsynet ist für die Prüfung und Genehmigung bestimmter Übernahmeangebote und Angebotsunterlagen zuständig. (Finanstilsynet)

15. Schutz der Anleger

Der Schutz der Anleger ist ein grundlegendes Ziel des norwegischen Kapitalmarktrechts.

Dazu dienen unter anderem:

• Prospektpflichten,
• Transparenzvorschriften,
• Gleichbehandlung der Aktionäre,
• Insiderhandelsverbote,
• Verbote der Marktmanipulation,
• Übernahmeregeln,
• Aufsicht durch Finanstilsynet.

Bei Verstößen gegen die kapitalmarktrechtlichen Vorschriften kann die Aufsichtsbehörde unter bestimmten Voraussetzungen Maßnahmen ergreifen. Bei Prospektverstößen kann Finanstilsynet beispielsweise Angebote oder die Zulassung zum Handel zeitweise aussetzen und zusätzliche Informationen verlangen. (Lovdata)

16. Internationale Investoren

Für ausländische Investoren bietet der norwegische Kapitalmarkt verschiedene Möglichkeiten. Besonders wichtig sind dabei die rechtliche Struktur der Investition, die steuerliche Behandlung, die Zulässigkeit bestimmter Finanzdienstleistungen und gegebenenfalls die Anforderungen für eine Beteiligung an einem börsennotierten Unternehmen.

Bei grenzüberschreitenden Transaktionen können zusätzlich die Rechtsvorschriften des Heimatstaates des Investors Anwendung finden. Deshalb sollte eine Kapitalmarkttransaktion nicht ausschließlich nach norwegischem Recht beurteilt werden.

17. Rechtliche Unterstützung durch cosmos legal Cabinet juridique

Kapitalmarkttransaktionen erfordern regelmäßig eine genaue Koordination gesellschaftsrechtlicher, kapitalmarktrechtlicher und regulatorischer Vorgaben.

cosmos legal Cabinet juridique kann beispielsweise bei der rechtlichen Strukturierung von Kapitalmarkttransaktionen, der Vorbereitung von Aktien- und Anleiheemissionen, der Prüfung von Prospektanforderungen, der Bewertung von Übernahmeangeboten sowie bei grenzüberschreitenden Investitionen in Norwegen unterstützend tätig werden.

Besonders bei Börsengängen, öffentlichen Angeboten und Kontrollerwerben sollte die rechtliche Prüfung bereits in einer frühen Phase der Transaktion beginnen.

18. Fazit

Der norwegische Kapitalmarkt ist eng in den europäischen Finanzraum integriert und verfügt über ein umfassendes Regelwerk für Wertpapierhandel, Emissionen und Anlegerschutz. Das Securities Trading Act bildet eine zentrale Grundlage, während EWR-Vorschriften wie die Prospektverordnung und die Marktmissbrauchsverordnung in das norwegische Recht integriert sind. (Lovdata)

Für Unternehmen sind insbesondere die Prospektpflichten, laufenden Informationspflichten und Marktmissbrauchsregeln von Bedeutung. Bei börsennotierten Unternehmen spielen außerdem die Regeln über Übernahmeangebote und die Pflicht zur Abgabe eines Angebots bei Überschreitung bestimmter Beteiligungsschwellen eine wichtige Rolle. (Lovdata)

Wer in Norwegen Kapital aufnehmen, Wertpapiere öffentlich anbieten, ein Unternehmen übernehmen oder in börsennotierte Gesellschaften investieren möchte, sollte die konkrete Transaktion daher frühzeitig unter gesellschafts-, kapitalmarkt-, steuer- und aufsichtsrechtlichen Gesichtspunkten prüfen.